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发审的“三只松鼠”现象
不久前的“双 11”，三只松鼠刚刚完成了一轮促销推广。按照惯例，这家倚赖电商平台销售的“互联网品牌”企业，会在“双 12”释放最新的营销成绩。
但当晚，刷屏的却是证监会“取消审核”的公示，其后一天，是原本定好的“上会日”。
一个新的资本故事发生，发酵的，却不止是故事本身……（李新江）
众说纷纭，跌宕起伏。
2017 年“双十二”晚间，证监会发审委发布第 72 次会议的补充公告，三只松鼠被提及“尚有相关事项需要进一步核查”13 字一笔带过。
第二天，恰是“互联网休闲零食网红”三只松鼠上会的关键节点。后者因“取消审核”暂缓上市进程。
三只松鼠由此成为新一届“大发审委”亮相以来，首家 IPO 申请被取消审核的案例。今年以来，被取消审核的企业已有 9 家。
无论是三只松鼠对某媒体回应遭受“自媒体团队”500 万元与之“合作”，还是财经博主对于“近期发审委空前严厉，部分待审公司为了避风头请人自黑”的戏谑之谈，都为其 IPO 进程留下了想象空间。
如此种种，也给其他拟上市公司带来联动效应。
两遇波折
2012 年 2 月在安徽芜湖成立的三只松鼠，以松鼠小贱、松鼠小美、松鼠小酷三个卡通形象，为大众所熟知。
但，其上市之路可谓坎坷。
今年 3 月递交 IPO 申请后，10 月 20 日，审核状态变更为“中止审查”， 10 月 31 日，其再次向创业板发起 IPO 申请，孰料临门一脚被按下了暂停键。
上一次，中止事项后被证实与其签字律师离职需要更换有关。这次引发的市场“猜忌”显然更重，尤其得到财经圈人士和食品行业人士的广泛关注。
“三只松鼠遭遇了什么我不知道，不过我知道近期发审委空前严厉，为了避开这个风头，部分待审公司绞尽脑汁拖延时间，其中包括请人自黑，然后借机临停。”一位财经博主如此评论。
一石激起千层浪。该微博一经发布，被分别拥有 34 万、45 万、95 万粉丝数的三位财经博主饭统戴老板、八大山债人、向小田评论转后，迅速发酵。
12 月 13 日，三只松鼠官方告诉 21 世纪经济报道记者，“处于上市的缄默期，无法透露更多信息”，让其 IPO 中止一事，似乎成了无法求证的“秘密”。
一种逻辑代表了不少市场人士的真实想法，“随便报点负面消息，这边赶紧临时停止 IPO 自查，半年后等上市审查松了以后，再公告什么问题都没有，其他人造谣，一举两得。”
事件的另一个焦点在于三只松鼠究竟遭受某一家“自媒体团队”500 万元“合作报价”？本报记者联系多位资深业内人士，对此猜想“众说纷纭”。
不过，21 世纪经济报道记者不完全统计，包括财经类、快消类、IT 类、品牌管理类，甚至诸如“反做空研究中心”和“P2P 观察”等至少 30 家自媒体对其上市进程予以关注，流传出《三只松鼠 IPO“闯关”受阻，是什么拽住了它的尾巴？》、《三只松鼠“病了”》、《三只松鼠 IPO：二次中止，道阻且长》等文章。
一个微妙的印证是，不少其他拟 IPO 企业有了 IPO“拖延症”，试图推迟上会时间。
截至 12 月 7 日，沪深两市共有 411 家未过会 IPO 排队企业，其中 275 家处于已反馈状态，54 家处于预先披露更新状态；另有 65 家企业正处于中止审查状态。
21 世纪经济报道记者此前获悉，据监管层估算，上述排队企业中，约 40-50 家拟 IPO 企业存在拖延不报上会材料问题；另有部分中止状态企业影响了 IPO 审核的正常推进。
真假“拦路虎”
时间巧合不止于此。
北京一位投行人士受访时，特别提及三只松鼠背着一份“对赌协议”。
2012 年 7 月-2015 年 12 月，IDG 子公司 NICE GROWTH、今日资本全资子公司 LT GROWTH 等投资方，在增资三只松鼠后，在 2015 年 12 月 17 日签署附条件终止上述特殊权利安排的协议。
该协议中，三只松鼠与各方约定，若其在该协议签署后 24 个月内仍未向证监会提交上市申请材料，则投资人自动恢复其在投资文件项下的优先权利，包括随意售权、回购权、连带并购权、优先清算权、反稀释权等等。
据此推算，该协议于今年 12 月 17 日到期，与 12 月 13 日的上会时间，仅仅相隔 4 天。
“取消审核”的真相悬而未决，事件的本质也就回归到企业基本面是否遇到上市“拦路虎”。
根据招股书，三只松鼠采取代工生产模式，坚果、干果、果干、花茶、零食等产品从供应商处采购后委托给加工厂生产。在整个环节中，其主要负责质量检测、筛选及分装和销售。
不过，连日来，21 世纪经济报道记者联系三只松鼠实体店，获得的信息显示，近来并无经营层面的异常情况。
而三只松鼠的食品安全问题，则更像是老生常谈。
2016 年 2 月，2016 年 5 月，2017 年 8 月，三只松鼠均曾陷入食品质量安全门。
如今年 8 月 15 日，国家质检部门抽查到三只松鼠的夏威夷果霉菌值超出 1.8 倍。
“三只松鼠”官方微博在 8 月 16 日凌晨回应：霉菌超标的主要原因是储存运输不当，并对问题产品进行了召回并做销毁处理。
但事件影响早已扩散，彼时，也有无数财经、食品快消等领域的自媒体关注此事。
产融续集
21 世纪经济报道记者查阅其招股书获悉，截至 2017 年 10 月 27 日，三只松鼠及其子公司有 10 起尚未了结的诉讼，其中 9 起是作为被告。7 名为消费者起诉。
“三只松鼠作为坚果行业的领头羊，它的上市对于整个行业有着标志性的意义，不排除其发现一些漏洞和问题，主动中止审核”，12 月 13 日，中国食品产业评论员朱丹蓬就认为，三只松鼠如何保证食品质量是上市的关键。
“三只松鼠取消审核，和来伊份的情况不太一样”，一位曾接触上市项目的投行人士告诉 21 世纪经济报道记者，取消审核或因企业出现了一些申请材料中所没有的新情况。
其认为，三只松鼠“大概率不需要重新排队上会”。
除了食品安全问题，市场更为关注的是其过于依赖线上渠道的销售模式。
2014 年-2017 年上半年，通过天猫商城、京东商城、天猫超市等五大电商销售平台，三只松鼠获得收入占其总营收的 96.53%、95.06%、89.71% 以及 90.41%。
“互联网坚果行业竞争激烈”，一位关注食品饮料行业的券商人士指出，中粮旗下每日坚果、百草味等其他企业纷纷“触网”，与三只松鼠均形成正面竞争。
不过 2017 年上半年其获得了 2.41 亿元净利润，已超过 2016 全年的 2.37 亿元。
12 月 15 日，一位 IPO 项目律师认为，三只松鼠暂缓上会“可能是毛利率异常”。
招股书显示，2014-2017 年1-6 月，其毛利率分别为 24.15%、26.9%、30.2% 以及 30.9%。
“三只松鼠 2015 年、2016 年销售单价增长幅度比较大，但 2017 年销售单价增长幅度很小，会被质疑其持续经营能力”，12 月 15 日下午，一家新三板公司财务总监还分析认为。
尽管基本面不够尽善尽美，不可否认，三只松鼠正成为互联网新零售业态的一支重要力量。
除了线上销售，线下布局成为其谋变之道。据 21 世纪经济报道记者了解，在安徽、浙江、江苏、湖北、重庆等多个省市，三只松鼠开了 35 家线下投食店。12 月 8 日，投食店 2.0 版本在其大本营安徽芜湖开业。
2014 年 4 月成立的松鼠萌工场动漫文化有限公司，参与“三只松鼠”品牌 IP 的动漫、绘本及周边开发。2017 年 6 月，三只松鼠成立全资子公司松鼠影视，聚焦动漫、影视项目的投资。
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