北京时间 12 月 16 日晚间消息，美国和香港证券交易所的管理机构纷纷要求中国内地上市企业向投资者提供更多有关 VIE 结构(可变利益实体)的信息，以便让投资者了解到其中的风险。
此举是因为在过去的 18 个月中，VIE 模式在中国法律上有了进一步的发展，主要因为中国最高人民法和仲裁机构做出了相关裁定。与此同时，这也突出了投资最受投资者青睐的中国互联网股票的内在风险。
美国证券交易委员会(以下简称“SEC”)已要求百度公布有关公司企业架构的更多信息，主要担心对境外上市公司失去控制。此外，香港证券交易所上个月也要求，计划通过 VIE 模式上市的企业需要获得合法的声明，支持其合约不违背法规，不会被判无效。
问题的焦点在于 VIE 模式，该模式主要用于避开中国政府对核心领域外资持股比例的限制。通过合约而非直接的所有权形式，VIE 在赋予海外投资者经济利益的同时，也存在一定的风险。当前，中国在美上市企业中约 50% 使用该模式。对于互联网和金融公司而言，要符合中国的法规，除了 VIE 模式几乎别无他选。
加大审查力度
基金管理公司 Calamos Investments 公司全球联席首席投资官加里·布莱克(Gary Black)称，对于这些股票他们的态度越来越谨慎。
布莱克说：“对于特定的 VEI 股票，我们会继续投资，因为回报率较高。在这方面我们已经做足了功课，因此十分自信。但我们的审查级别确实提高了，例如，我们最近派遣了三名投资专家到中国，与我们准备投资的 VIE 公司高管进行了会谈。”
经济研究公司龙洲经讯(GaveKal Dragonomics)董事总经理葛艺豪(Arthur Kroeber)称，即使对风险有清醒认识的投资者也感到困惑。
葛艺豪说：“一方面，VIE 结构确实存在风险。但另一方面，今年全球表现最佳的股票就是中国互联网股票，而他们全部采用 VIE 机构。”
“因此，如果你投资了这些企业，同时就要做好承担风险的准备。但如果你不投资，那投资其他股票的回报率可能就达不到目标。而且，当前投资者正想尽办法接近中国消费者，而投资互联网股票可能是唯一的选择。”
尽职调查
今年，中证海外中国互联网指数(CSI Overseas China Internet Index)上扬了 76%，而标准普尔 500 指数仅增长 24%。这样的强劲表现同时刺激更多中国企业赴美上市，以吸引海外投资者。而在这些投资者中，许多并未意识到他们购买的并非直接的股权。
其中最受关注的莫过于阿里巴巴的潜在 IPO (首次公开招股)，阿里巴巴当前正考虑在纽约和香港上市。China Opportunities Fund 基金联合经理人吉姆·奥博维斯(Jim Oberweis)称，对 VIE 结构的担忧不会影响市场对阿里巴巴 IPO 的担忧，
最高法院的裁决
今年 6 月和 8 月，SEC 曾两次致信百度，要求说明中国法院和仲裁机构的裁决将会对其业务带来怎样的影响，以及百度与中国政府关于 VIE 模式的正式或非正式谈判结果。此外，SEC 还要求百度说明究竟谁拥有 VIE。
SEC 在 6 月 18 日的信件中谈到了两个事件。一是 2012 年中国最高人民法院裁定，香港巨富龚如心签订的协议无效，华懋在民生银行持有的股份属于内地的控股公司。
华懋是龚如心的香港公司，利用一系列协议，实际上获得了中国内地一家公司的经济控制权，后者则作为华懋的代理人，购买并持有了内地这家新成立的银行中国民生银行的股份。
最高人民法院还称，香港和内地这两家企业之间的委托协议显然意在规避中国政府对外资设置的限制，等同于“以合法的形式掩盖非法目的”。
另一事件是上海仲裁委员会认定，一家网游公司的类似 VIE 协议无效，理由同样是“以合法的形式掩盖非法目的”。
提供额外的信息
而百度在回信中称，华懋的 VIE 结构完全不同。无论是法院的裁决，还是仲裁委员会的仲裁，均没有依据中国法律开创具有法律约束力的先例。
在接到 SEC 的第二封信后，百度同意提供更多信息，额外说明在 VIE 模式下可能失去对资产的控制，包括使用众所周知的 baidu.com 域名的权利。百度称，该结果将对公司的利润和声誉带来较大负面影响。
但百度同时强调公司的强大管理能力，试图与华懋划清界限。百度发言人郭怡广(Kaiser Kuo)在接受采访时表示：“如今的投资社区变得越来越精明，他们知道哪些公司拥有较好的结构，哪些具有更大的风险。”
至于机构投资者，在中国的小公司和已经被证明了的大企业之间，他们也开始区分对待。
看好 VIE 结构
阿里巴巴负责国际事务的副总裁约翰·斯佩里奇(John Spelich)称，阿里巴巴尚未确定上市地点和日期。
斯佩里奇称：“我们相信，我们的 VIE 结构已经满足，或者将来能够满足在美国、香港或其他交易所上市的要求。”
对于阿里巴巴要求的 VIE 结构，香港证券交易所也使用了与百度和 SEC 信件中同样的语句。企业需要一个合法的意见，声明 VIE 结构不是“以合法的形式掩盖非法目的”，不能被视为无效。
对 VIE 结构的担忧始于 2011 年，当时阿里巴巴将支付宝所有权转移至创始人马云旗下一个公司。而当时雅虎持有阿里巴巴 40% 的股权，因此与支付宝存在 VIE 关系。阿里巴巴称，此举旨在满足中国政府对外资持有支付服务股权比例限制的规定。
雅虎交易
2012 年 5 月，阿里巴巴同意以 71 亿美元回购雅虎所持股票的 50%。根据该交易，在阿里巴巴进行 IPO 时，还需要从雅虎回购当前所持股权的1/4，或者允许雅虎出售这些股份。
尽管雅虎及其投资者这一次从阿里巴巴获得了补偿，但其他一些海外投资者则因为投资 VIE 架构企业而遭受损失。
今年 9 月，SEC 曾指控双威教育集团前董事长兼 CEO 陈子昂从投资者手中骗取 4100 万美元。SEC 称，陈子昂几乎将所有 IPO 所得转移至自己秘密控股的一子公司旗下。东窗事发后，双威教育集团市值从 2 亿多美元狂跌至不足 5000 万美元。
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