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阿里箭在弦上的 IPO 若实现，意味着又一个财富与资本神话的崛起，从而 BAT 一般无二地皆成为公众公司。
BAT，这个取自中国互联网三巨头（百度、阿里、腾讯）首字母的名称，已成中国互联网界知名度最高一个简称，也象征着三巨头远高于其他同行的特殊地位。
在 BAT 的投资人中，可谓几家欢乐几家愁。有的早早将股权退出套现，以至于至今追悔莫及；有的则至今一股未卖，坐拥数百亿美元市值的财富。BAT 背后投资人数百倍甚至逾千倍的投资回报神话，即便相较于硅谷最成功的案例也毫不逊色。
《新财富》根据 2014 年 3 月的平均股价或者估值计算，在曾入股过 BAT 的十余家投资方中，回报最低者为李泽楷旗下的盈科数码对腾讯的投资为 11.45 倍，回报倍数最高者为南非 MIH 公司对腾讯的投资为 1473 倍。
阿里：软银成最大赢家
相较于已经上市的百度、腾讯，未上市的阿里，其投资人的回报则无法逐一精确计算。在计算阿里投资人回报之前，我们先来简单回顾一下阿里集团的融资史。
1999 年 10 月，高盛牵头，联合 Investor AB 公司及新加坡政府科技发展基金等投资方，共同向阿里巴巴投资 500 万美元。
2000 年 1 月，软银牵头，联合富达、汇亚资本、日本亚洲投资、瑞典投资、TDF 等 6 家投资方，共同向阿里巴巴投资 2500 万美元，其中软银投资 2000 万美元。
2003 年下半年，软银再次牵头，联合富达投资、寰慧投资和 TDF，合计向阿里集团投资 8200 万美元，其中软银的 6000 万美元是单独注资给淘宝网的。
2005 年 8 月，阿里巴巴与雅虎结成战略同盟，后者以 10 亿美元现金外加雅虎中国的所有资产，换取阿里集团 40% 的股权。
其实，雅虎与阿里集团的这场交易，其复杂程度在中国互联网界堪称“前无古人”。这场交易实际由四笔交易组合而成。
交易一：雅虎以 3.6 亿美元的代价，收购软银所持有的全部淘宝股权；
交易二：软银将套现淘宝股权所得的 3.6 亿美元，拿出其中一半用于接手阿里巴巴前三轮投资人所转让的 2770 万股阿里巴巴股票；
交易三：雅虎以 3.9 亿美元的代价，收购阿里巴巴前三轮投资人（除软银外）所持有的剩余 6000 万股阿里巴巴股票；
交易四：雅虎以 2.5 亿美元现金+从软银手上购得的淘宝股权+雅虎中国的全部资产，换取阿里巴巴集团向雅虎增发 2.016 亿股股票。
这四笔交易完成之后，阿里集团形成了三足鼎立的股东构成：雅虎持股 40%，马云团队持股 31%，软银持股 29%。
这意味着：
其一，阿里巴巴除软银之外的前三轮投资人彻底套现退出，他们当初投入的总成本是 3200 万美元，退出时获得 5.7 亿美元，回报 17.8 倍；
其二，软银也获得部分套现，软银此前给阿里巴巴与淘宝的总投入是 8000 万美元，如今不仅套现 1.8 亿美元，还继续持有阿里集团 29% 的股权；
其三，雅虎支付的 10 亿美元，实际只有 2.5 亿美元进入了阿里的口袋，其余部分都被阿里的前几轮投资人套现瓜分掉了。
雅虎入局阿里之后，马云与其接连不断的矛盾纷争已是众所周知，2011 年爆发的“支付宝事件”更是令双方剑拔弩张。
阿里三足鼎立的股权结构一直维持到 2012 年 9 月，此前马云一直在为回购雅虎所持股权而与之谈判以及为此筹措资金。2012 年 9 月 18 日，阿里集团宣布，向雅虎支付 63 亿美元现金、8 亿美元优先股、5.5 亿美元现金的知识产权许可费，总计 76.5 亿美元代价，向雅虎回购其所持阿里股权的 50%。未来阿里集团上市时，有权优先回购雅虎所持的剩余 50% 股权。
为了筹集支付给雅虎的总计 68.5 亿美元现金，马云先后引进了国开金融、中信资本等国资背景的财团，以及博裕资本等背景深厚的私募股权基金。
目前阿里集团的股权结构变得极为复杂，在阿里集团 IPO 之前，外界无法获悉其全貌。根据阿里集团最近战略投资银泰百货（001833.HK）时后者所发布的公告，目前软银持有阿里集团约 36% 股权，雅虎持有阿里集团约 23% 股权。（虎嗅注：招股书显示，软银持有阿里巴巴集团 797,742,980 股，占比达 34.4%；雅虎持有 523,565,416 股，占比达 22.6%；马云持有 206,100,673 股，占比 8.9%；蔡崇信持有 83,499,896 股，占比 3.6%）
据此可以大致计算雅虎及软银的回报情况。目前阿里集团的公认估值为 1000-1200 亿美元，按照 1000 亿美元的下限计算，软银持股 36%，价值 360 亿美元，加上此前套现的 1.8 亿美元，账面总回报为 361.8 亿美元，是其初始投资额 8000 万美元的 452 倍。雅虎持股阿里集团 23%，价值 230 亿美元，加上此前套现的 68.5 亿美元，账面总回报为 298.5 亿美元，是其原始投资额 10 亿美元的近 30 倍。
无论是相对的回报倍数还是绝对的回报金额，软银都是阿里所有投资人中最大的赢家。一笔投资带来数百亿美元的投资回报，目前只有腾讯和阿里创造了这样的投资回报巅峰。即便是被称为超人的李嘉诚，其单笔投资回报也未能达到如此神话级别。
腾讯：MIH 创史上最高投资回报倍数
2000 年前后，腾讯正处于揭不开锅的状态，由于服务器承载不起大量的 QQ 用户同时在线，于是不得不采取一台电脑只能一个 QQ 账号在线的限制措施。
2000 年 3 月，欲以 100 万元卖掉 QQ 而未成功的马化腾，终于等来了第一笔投资，IDG 与盈科数码各以 110 万美元的价格换取腾讯 20% 的股份。
一年之后的 2001 年 6 月，南非 MIH（Media Independent Handover）以受让的方式成为腾讯的大股东。当时盈科数码将其所持 20% 股权全数卖给了 MIH，作价 1260 万美元，IDG 也以 806.4 万美元的价格出售了 12.8% 股权给 MIH，另外，马化腾团队也向 MIH 转让了 13.6% 的股权。腾讯于是形成了创业团队、MIH、IDG 各持 46.4%、46.4%、7.2% 的股权结构。
2003 年 8 月，腾讯回购了 IDG 所持剩余的 7.2% 股权，代价约为 457.9 万美元，腾讯的股权结构于是演变成创业团队与 MIH 各持 50% 的股权格局，直至 IPO 前夕。
现在来算一下回报账：盈科数码投了 110 万美元，股权在手上拿了一年转手就套现了 1260 万美元，回报超过 11 倍；IDG 的情况与盈科数码大体相同，只是 IDG 稍微多赚了几万美元。如果孤立来看，一年赚十倍的项目，在任何时候都可以说是非常成功的投资。但是在 MIH 的投资回报面前，盈科数码及 IDG 则显得着实寒酸。
根据腾讯招股书的披露，腾讯 IPO 时 MIH 的持股数为 6.3024038 亿股（占比 37.5%），而其 2013 年年报披露 MIH 的持股数依然为这个数字。换句话说，MIH 自入股腾讯之后一股都未套现。
按照腾讯 2014 年 3 月的平均股价 583.28 港元/股计算，MIH 的持股市值高达 3676 亿港元，折合 471.29 亿美元，而其在 2001 年的初始投资额仅为 3200 万美元。据此计算，MIH 于腾讯的投资回报倍数高达 1473 倍。
关于风险投资的回报倍数，最高者据称是波士顿的 ARD 公司（American research & Development Corp ）投资的 DEC 公司（Digital Equipment Corporation）。1957 年前者向后者投入 7 万美元，1971 年这笔钱变成了 3.5 亿美元，14 年增值 5000 倍。
但这个投资回报倍数已成为一个无法考证的传言，硅谷真正比较知名的投资回报标杆，要数红杉资本投资雅虎、Google，Accel 投资 Facebook 等。
1999 年，红杉资本向 Google 投资 1250 万美元，Google 上市后为其带来 50 亿美元回报，投资回报高达 400 倍。2005 年，Accel 向 Facebook 投资 1270 万美元，Facebook 上市后为其带来 90 亿美元回报，回报倍数高达 709 倍。
另一个达到投资回报之巅的，系红杉资本 1995 年对雅虎的投资。据称其初始投资金额为 200 万美元，雅虎上市后一度增值至 34 亿美元，回报倍数高达 1700 倍。但实际上这只是个被极度夸大了的传言。
雅虎于 1996 年 4 月上市，根据当时官方披露的数据，红杉资本持股 521.2 万股，占比约为 24%，按照上市首日收盘价 33 美元/股计算，其市值约为 1.72 亿美元，账面回报 86 倍。虽然此后雅虎的股价一路上涨至 2000 年 1 月 10 日 436 美元/股的历史最高价，但红杉资本远未到此价位就已经早早套现了。
根据雅虎 1997 年年报披露，红杉资本持股比例从上市之初的 24% 下降至9%，换句话说，当时的红杉已经套现了大部分雅虎的股票，而在 1997 年末，雅虎的股价不过才 70 美元/股。1998 年末，红杉持有的雅虎股权进一步下降至3%，至 1999 年末红杉已不再持有雅虎股份。
根据红杉资本的减持情况及雅虎的历史股价估算，红杉于雅虎的实际投资回报大约在 200-300 倍之间，远远未到所传言的 1700 倍。
相较而言，MIH 于腾讯的投资回报倍数，则是没有任何水分的—当初 3200 万美元的投资额增值至 2014 年 3 月的 471 亿美元，增值 1473 倍；如果按照 2014 年 3 月 7 日 646 港元/股的历史最高价计算，则 MIH 的账面投资回报为 1631 倍；只要腾讯的股价重返 600 港元/股上方，MIH 的账面回报也要超过 1500 倍。目前 MIH 还没有任何要出售腾讯股票的迹象，而腾讯由于微信的崛起，其股价中长期依然看多，因而 MIH 在腾讯的持股回报日后突破 2000 倍也并非不可能。
回过头来看，盈科数码及 IDG 对腾讯的过早套现，现在只怕肠子都要悔青。假如它们不选择转让给 MIH，并且一直持有至今，则其投资回报在此前 11 倍的基础上继续增长 1500 倍，最终投资回报便是史无前例的超过 1.5 万倍。当然，IDG 作为标准化 VC 投资基金，也许不可能持有那么长时间，但小超人麾下的盈科数码是完全有可能如 MIH 一样长期持股的。
据称，在 IDG 内部，当年卖掉腾讯股份被认为是一次“决策失误”，“IDG 有三大痛，腾讯是其中之一”。为什么短短一年时间就将腾讯股权转手套现？只怕不是简单的决策失误所能解释，更重要的原因其实是 IDG 和盈科数码皆对腾讯看走眼了。但谁又能完全预料到，腾讯能成长为如此庞大的“企鹅帝国”呢？
接盘者 MIH 成了最大的赢家，不仅投资回报倍数创了纪录，而且超过 470 亿美元的净收益额也是史无前例的。
MIH 为南非传媒巨头纳斯帕斯（Naspers）的全资子公司，其持股腾讯的 471 亿美元市值对 Naspers 公司是什么概念呢？根据 Naspers 公司 2013 年年报数据，其在腾讯的持股市值，是其资产总额（99.75 亿美元）的 4.72 倍，是其年度总收入（74 亿美元）的 6.36 倍，更是其年度净利润（7.97 亿美元）的 59.1 倍。更为令人惊奇的是，2014 年 4 月 15 日，Naspers 的总市值仅有 398 亿美元，竟然低于其持有的腾讯股票的市值。
百度:半岛资本完胜德丰杰
百度的上市虽然也给投资人带来了一场回报盛宴，却没有 MIH 之于腾讯那么炫目。
百度上市前共计进行了三轮融资：首轮融资于 2000 年 2 月完成，获得半岛资本（Peninsula Capital）及 Integrity 基金各 60 万美元；2000 年 9 月，由德丰杰（Draper Fisher Jurvetson）领衔，联合 IDG 及第一轮投资人共同向百度投资 1000 万美元；2004 年 6 月，德丰杰、谷歌、半岛资本等 8 家投资方，合计向百度投资 1500 万美元。
IDG 投资百度的时间点与其入股腾讯前后仅仅相差几个月，但是其对百度的持股一直持续到了百度 2005 年 IPO 之后，而对腾讯的持股却仅有一年，这更加折射出 IDG 当时对腾讯的不看好。IDG 对百度的投资额为 150 万美元，百度上市之后 IDG 累计套现总额约为 1.05 亿美元，回报倍数接近 70 倍。
百度的投资人中，回报倍数最高者当属入股最早的天使投资人半岛资本，这家由美国人 Robert E. King 掌管的基金先后向百度投入 226.5 万美元，在百度 IPO 之后的持股比例为 9.1%，最终的套现总金额达到了 8.37 亿美元，回报倍数高达 369 倍。半岛资本的套现金额，几乎要超越百度的最大投资人德丰杰。
德丰杰总计向百度投入 1250 万美元，在 IPO 之后为百度的第一大股东，持股 25.3%。根据百度历史股价及德丰杰历年减持情况估算，其套现总金额约为 8.43 亿美元，投资回报约为 67 倍。
如果扣除投资成本，半岛资本的净赚额甚至要高于德丰杰。半岛资本原始投资 226.5 万美元，套现额 8.37 亿美元，净赚 8.34 亿美元；德丰杰原始投资 1250 万美元，套现额 8.43 亿美元，净赚额 8.3 亿美元。
半岛资本的初始投资额远小于德丰杰，但无论是投资回报倍数还是收益净额，前者皆完胜后者。之所以如此，是因为德丰杰持有的百度股票套现时间远远早于半岛资本，未能分享到百度上市后的增长红利。
根据百度年报披露，2005 年末德丰杰持股比例为 15.57%，较百度该年 8 月上市后其 25.3% 的持股比例已大幅下降。而在百度 2006 年年报中，德丰杰已从股东名单中消失，其持股比例至少应已降至5% 以下，或已全部套现完毕。半岛资本的套现速度则远不及德丰杰，从百度上市之初持股 9.1%，直到 2010 年才全部套现完毕。
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